财经年度盘点④｜“黄金股”冰火两重天：矿企赚翻，零售商日子难熬

黄金矿产。图据视觉中国

伦敦金现货价格在2025年年底冲高至4550.52美元/盎司的历史峰值，一年涨幅超过60%。A股、港股市场上，紫金矿业、山东黄金等一众黄金矿产股票应声上涨，而部分黄金珠宝商却开始为高昂的原料成本发愁。

市场的狂热并未均匀惠及整个产业链。同为黄金概念股，上游的“淘金者”与下游的“卖金人”，正经历一场业绩与股价的“冰火两重天”。

“去美元化”驱动金价上行

2025年的黄金牛市，由多股前所未有的宏观力量共同推动，形成了一场“完美风暴”。

首要驱动力是全球性的“去美元化”趋势。2025年，美元指数下跌，投资者对美元体系的信心因高额财政赤字和债务积累而动摇。机构指出，美元信用走弱是支撑金价长期上行的主线逻辑。

与此同时，美联储在2025年开启了降息周期。降息不仅降低了持有黄金这种非生息资产的机会成本，也强化了美元走软和通胀上行的预期，“实质利率”趋向于零甚至负值，为金价提供了坚实基础。

同时，地缘政治风险则不断为黄金的避险属性“加温”，持续吸引资金流入黄金这类“无国界”的硬资产。

面对历史高位，市场对后续走势的判断成为焦点。多数机构认为，支撑黄金牛市的核心逻辑尚未逆转。

平安证券认为，美国经济数据表现提升宽松预期，或将推动金价逐步上移；长期来看，在美元信用走弱的主线逻辑下，央行购金及黄金投资需求增长将支撑贵金属价格重心继续抬升。当前海外宏观不确定性持续，中期黄金避险属性仍处于放大阶段，叠加特朗普政策路线进一步强化美元指数下行周期，黄金货币属性加速凸显，中长期走势值得看好。

中金公司则提示了波动风险，认为在黄金价格已显著脱离部分传统估值模型后，市场波动或明显增大，2026年的牛市可能并非单边行情。

上游享“盛宴”

金价飙升，最直接的受益者无疑是处于产业链源头的黄金开采企业。

它们的产品是黄金，售价与市场价格直接挂钩，而开采成本相对固定，从而迎来了利润率的爆炸式增长。

山东黄金是一个典型案例。2025年前三季度，该公司营业总收入837.83亿元，同比上升25.04%，归母净利润39.56亿元，同比上升91.51%。按单季度数据看，第三季度营业总收入270.17亿元，同比上升27.25%，第三季度归母净利润11.48亿元，同比上升68.24%。2025年，山东黄金股价上涨73.51%。

核心逻辑正是“量价双击”：一方面专注高利润的开采业务，另一方面享受了矿产金销售均价的大幅上涨。

这种“戴维斯双击”（盈利与估值同时提升）在龙头矿企中普遍存在。紫金矿业2025年前三季度实现营业总收入2542.0亿元，同比增长10.33%；归母净利润达378.64亿元，同比大幅上升55.45%；扣非净利润为341.27亿元，同比增长43.71%。

2025年，紫金矿业股价上涨135.77%。

此外，赤峰黄金、西部矿业、洛阳钼业、盛达资源、盛屯矿业等在2025年均有不俗的表现。

港股方面也反映了这一盈利狂潮。潼关黄金在2025年的股价涨幅一度接近五倍。

下游承受重压

黄金珠宝店。图据视觉中国

与上游的火热形成鲜明对比，处于产业链下游的黄金珠宝零售商，处境则复杂得多。它们虽坐拥涨价带来的销售额增长，却更直接地承受着“成本飙升”和“需求抑制”的双重挤压。

港股上市公司老铺黄金是观察这一矛盾的窗口。2025年，其股价从223.8港元/股上涨至1097.48港元/股（2025年7月8日），至年底，则跌至618港元/股。

上半年老铺黄金的爆火，很大程度上是乘上了黄金上涨的东风。

2025年上半年，老铺黄金实现销售业绩（含税收入）约138亿元至143亿元，同比增长约240%至252%；净利润约23亿元至23.6亿元，同比增长约282%至292%。

亮眼的业绩背后，是高昂的存货和现金流的巨大压力。2025年8月21日，老铺黄金召开2025中期业绩说明会，首席财务官李佳称，老铺黄金公司存货由2024年底的40.88亿元增加至86.85亿元。

A股市场中，莱绅通灵、潮宏基、老凤祥、中国黄金、周大生、明牌珠宝等也面临着类似的困局。2025年下半年，上述个股股价出现了不同程度的下跌。

多家黄金珠宝上市公司披露的业绩报告，反映出整个行业在金价高涨时期面临的系统性压力。

以中国黄金为例，2025年前三季度，中国黄金共实现总营收457.64亿元，同比下降1.74%；共实现归母净利润3.35亿元，同比下降55.08%。其中，第三季度净利润同比下降88.86%。

更为重要的是，金价高企会抑制普通消费者的购买意愿。市场普遍担忧，一旦金价涨势放缓或回调，高企的库存可能面临减值风险，而消费者的观望情绪将直接冲击门店销量。

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